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　　开端：市值榜

　　作家|贾乐乐

　　剪辑|嘉辛

　　“两年后营收突破1000亿好意思元”“净利润率翻倍”“全面转型为AI原生公司”，这是在联思集团4月1日在北京举行2026/27财年誓师大会上制定的策略方针。

　　刚刚收官的2025/26财年（2025.4.1—2026.3.31）也被界说为联思的“AI新十年开局之年”。

　　这一年，联思集团营收5899亿元（约831亿好意思元），同比增长20%，调整后净利润同比增长42%。三伟业务集团，IDG（智能竖立）、ISG（基础顺次）与SSG（决策奇迹）历史上初度同期已毕全年盈利。

　　更要津的在于结构。非个东说念主电脑业务营收占比逐年上升。全年AI相关收入同比增长105%，占总收入的33%，第四财季这一比例进一步陶冶至38%。

　　财报发布本日，联思集团股价收涨19.77%。

　　这一份代表着转型赢得要紧收尾的财报，也有其脆弱性，比如ISG的盈利基础尚不牢固，存储成本暴涨、产业迁徙、行业竞争皆是难以绕开的推行制约。

　　01

　　结构之变：不再仅仅卖电脑的

　　“卖电脑”的联思正在成为已往式。

　　跟着联思集团2025/26财年功绩的发布，这个趋势越来越明晰了。

　　IDG业务，亦然外界最熟悉的联思，卖PC、手机、平板的联思，全财年营收589亿好意思元，孝顺了约2/3的收入，不外，这一板块的增速是17%，在三伟业务中最低，占收入的比重也有所下滑。

　　与此相呼应的是，非个东说念主PC业务的占比也曾接近总营收的一半。

　　ISG业务营收192亿好意思元，增速卓越32%，领跑三大板块。SSG营收突破100亿好意思元，增速19%，且已伙同20个季度保抓双位数增长。

　　也便是说，跑得更快的，不再是联思最“传统”的那部分业务。

　　这种结构变化，深度影响了利润。

　　已往数个财年，联思的利润表情是典型的“两个收获、一个烧钱”，即，IDG和SSG孝凯旋润，ISG失掉。FY25/26，这一表情初度被阻碍。

　　IDG全财年操办利润约42.2亿好意思元，操办利润率7.2%，仍然是利润的大头，操办利润占比约为64.6%。

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　　SSG全财年操办利润约22.4亿好意思元，操办利润率22.4%。这个只占集团营收不到12%的板块，孝顺了三分之一的操办利润，是联思利润内外最沉稳的高利润开端。

　　ISG全财年操办利润7300万好意思元，从上一年同期的失掉6850万好意思元转为盈利，操办利润率约0.38%，要是看趋势，终末一个季度的操办利润率达到了3.58%，改善的趋势很昭着。

　　SSG为利润压舱、IDG提供范围底座，ISG从“拖后腿”到“正孝顺”的切换，是这份年报在利润结构上的中枢变化。

　　再加上AI营收占比陶冶，AI从虚无缥缈的策略叙事里变成了财报里不错单独计量的收入线，共同组成联思被重估的逻辑。

　　然而，转型并不全然安全，两年达到千亿营收的方针，平均收入年增长率为10%，诚然算不上激进，却也存在省略情身分。

　　最初是，内存价钱的历史性暴涨。

　　TrendForce数据高慢，2026年第一季度公共通用DRAM合约价环比飞腾90%至95%，PC DRAM单季度涨幅更达到110%至115%，DDR5现货涨幅卓越300%。部分DDR4颗粒从2025年低点的3.2好意思元飙升至15好意思元，累计涨幅369%。

　　成本压力平直体当今整机端。据TrendForce测算，以一台2025年Q1忽视零卖价900好意思元的主流札记本为基准，到2026年Q1，其内存与固态硬盘占物料成本的比例已从15%升至30%，疏通CPU加价后，三者共计占比从45%跃升至58%。要防守供应链各法子的利润结构，这款家具需提价近40%。

　　联思COO在财报前的公开表态也坦承：“内存和固态硬盘的成本压力比以往愈加坚贞。”

　　联思的交代是囤货。CFO郑孝明此前流露，第三财季末存储库存相当于7-8个月用量，远超行业平均的2-3个月。

　　但囤货只可推迟压力，并弗成遗弃它。

　　跟着库存迟缓铺张，成本压力将在Q1 FY27全面进入成本端，届时第四财季16.4%的毛利率能否守住，才是春联思的的确锻练。

　　关税省略情趣是另一个变量。好意思洲区营收占联思全年总营收约34%，是第一大区域商场。联思的坐褥基地相当部分在国内，关税政策的走向将影响其在北好意思商场的销售阐明。

　　正如杨元庆所说，上半年交代动态变化的关税压力，下半年还需交代零部件缺少带来的挑战。

　　02

　　IDG：17%的增速，能抓续吗？

　　IDG同比增长17%，PC及智能竖立业务收入同比增长26%，刷新五年以来最高增速。第四财季，联思在公共PC商场份额24.4%，较上年同期陶冶1.3个百分点，为15年以来最高；高端PC出货量占比达50%，同比增长29%。

　　参谋IDG，就不得不聊PC业务。

　　放在行业布景下看，2025年公共PC商场回暖，全年出货量约2.79亿台，同比增长约9%。联思同期增速昭着卓越行业大盘，IDC数据高慢，皇冠体育世界杯中国官网首页2025年联思PC出货量7085万台，同比增长14.6%。

　　这说明联思不仅在“吃”行业复苏的红利，更在存量竞争里从敌手手中抢走了份额。

　　但PC终究是一个熟习产业，公共年出货量恒久在2.5至2.8亿台区间波动，联思这么的增速大概抓续下去吗？

　　先来看本轮PC商场回暖的原因。

　　最刚性的驱能源来自微软。2025年10月14日，微软珍重间隔对Windows 10的救助。面前公共约40%的PC仍运行Windows 10，这批存量竖立濒临安全更新断供，对商用客户而言，换机是必选项。多个行业分析师皆合计“商场的增长主要受到操作系统汰换带动。”

　　第二重身分是疫情竖立的当然更新。2020至2021年疫情工夫采购的多量PC，按商用竖立3至5年的更新周期计较，正在进入联结换新阶段。这波需求有明确的时候窗口，但窗口不会一直开着。

　　第三重是AI PC。黄仁勋在CES 2025上的判断是，2024年AI PC销量差强东说念主意，根源在于结尾侧AI生态的进入远不足云霄，需求尚未被灵验得志。

　　换言之，企业现时采购AI PC更多是“前瞻性建立”，怕畴昔1至2年内逾期，而非今天就有用AI PC措置刚需的场景。

　　前两个身分具有周期性，第三个才是驱动PC销售增长的内生变量。

　　AI PC能否寥落接棒，其浸透率会以什么样的速率陶冶，受到多重身分的影响，比如价钱与性能的匹配度、是否有非土产货不可的诈欺。

　　Gartner在2025年下半年预测AI PC将在2026年浸透率达55%，看好AI PC驱动的换机潮，而由于BOM（物料成本）成本上升，2026年又称到2028年才气已毕50%的商场浸透率。

　　盈利端的情况相同需要细看。

　　AI PC的结尾售价如实更高，但成本也更贵。

　　行业数据高慢，同建立AI PC比传统PC贵20%至40%，商用机型广泛高于1000好意思元。但AI PC需要极度搭载NPU等AI专用硬件，物料成本同步抬升。

　　落到数据上，在家具结构抓续升级、高端PC出货量占比达到50%的布景下，IDG的操办利润率7.2%和上一个财年比较，简直抓平。

　　推敲到存储成本暴涨在这么的大环境下守住7.2%的利润率，如实已属不易。但这也未必说明，AI PC面前的孝顺，更多是守住阵脚，而非绽放新空间或是从头成为增长极。

　　03

　　ISG：扭亏了，但厚度还不够

　　ISG的扭亏为盈，是联思AI化叙事中的热切升沉点。

　　拐点从何而来？

　　第一，公共AI成本支拨进入井喷期。北好意思四大云奇迹商的AI成本支拨在2025年共计卓越3400亿好意思元，同比增长68%，2026年预测进一步攀升。国内云厂商也同步加码，字节跳跃、腾讯、阿里均加快了AI基础顺次布局。

　　需求端的爆发式增长，平直拉动了联思ISG的业务，全财年AI奇迹器收入同比增长超50%，限制财年末AI奇迹器储备订单达210亿好意思元。

　　更热切的是，这一轮采购不再是尺度化奇迹器的浅易放量。公开信息高慢，英伟达GB300 NVL72机架决策已于第四财季开动委用，下一代基于Rubin架构的平台也将鄙人半年推出。这意味着联思已从卖尺度化奇迹器，升级为委用机架级系统，珍重进入英伟达最新一代供应体系。

　　第二，企业级客户开动为AI买单。银行、制造业等传统企业也开动部署AI奇迹器，面向这类客户的E/SMB业务毛利率远高于CSP（云基础顺次）。比如，第三财季，联思在中国区的E/SMB同比增长52%，大幅超越CSP的增速。

　　但盈利仍然偏薄。

　　全年操办利润率仅0.38%，放在奇迹器行业里仍然很低。行为参照，戴尔ISG部门最近一个财季操办利润率达到14.8%。联思ISG距离行业熟习水平，还有一段路要走。

　　利润薄弱与联思的客户结构谋划。

　　ISG的营收主力是CSP订单，量大，但毛利率极低。换句话说，ISG要着实站稳盈利，E/SMB能在营收结构中占到多大比重，要比CSP订单能堆到多大更热切。

　　AI需求正从“考研”转向“推理”，这个趋势，恰好同期作用于ISG的两条业务线。

　　这不是联思ISG迥殊的机遇或风险，而是统统这个词AI基础设实施业皆要面对的结构性迁徙。2026年北好意思五大CSP的AI推理总算力预测大增近1.22倍，增速远超考研的56%。

　　春联思而言，既有好的一面，也有不利的影响。

　　好的方面是，推理需求扩卤莽味着更多传统企业有部署AI奇迹器的需求，这恰是E/SMB的方针商场。要是这一趋势抓续，E/SMB在ISG营收中的占比有望当然陶冶，从而改义举座盈利结构。

　　此外，推理关于内存的需求更大，联思在4月完成了对以色列高端存储公司Infinidat的收购，也为后续利润结构优化留了一张牌。

　　不好的场地是，推理期间对奇迹器的条件与考研期间有所不同。

　　一方面，推理奇迹器时常不需要顶配GPU，品牌溢价空间更窄；另一方面是，云厂商在推理阶段更倾向于自研芯片（如谷歌TPU、亚马逊Trainium）或转向成本更低的ODM白牌奇迹器。这些皆可能挤压行为集成商的联思这类厂商的营收。

　　与此同期，华为凭借昇腾AI芯片的全栈自研生态，在信创商场酿成了闭环；波浪集团则在互联网和政务领域积蓄深厚。联思仍主要依赖英伟达等外部芯片，在成本和供应链安全上并不占优。

　　ISG的扭亏，阐述联思在AI基础顺次的波浪里拿到了门票，但接下来还有新的风波，穿越已往，才气稳居于牌桌之上。

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背负剪辑：孙同怀 皇冠·体育世界杯(中国)官方网站